1 广告业受宏观与监管冲击明显，梯媒受益媒介 特质与品牌预算韧性强
1.1 宏观与监管环境下广告需求转冷，经济回暖将驱动行业景气度回升
宏观经济承压与消费需求疲软下广告行业景气度有所下滑。广告行业具有周期 性，广告主投放预算基于其对宏观经济和消费需求的判断，当宏观经济不景气时， 广告主对消费前景不乐观，通常将缩减广告开支过冬。2021 年下半年伊始，需求收 缩、供给疲软及预期转弱三重压力下宏观经济承压，四季度 GDP 不变价为 30.57 万亿元，同比+4%，增速连续三个季度放缓；相似地，宏观经济疲软、消费者需求 转弱以及疫情不断反复下社零增速持续放缓，21 年 12 月社零总额同比仅仅录得 +1.70%，22 年 3 月社零总额增速由正转负，疫情反复令消费需求进一步承压； 此 外，货币政策保持中性偏松下，21 年 12 月 M1、M2 增速亦下滑至+3.50%、 +9.0%，一级市场投融资热度亦有所下降。受宏观环境及消费需求影响，广告市场 景气度持续下行，21 年 10 月全媒体刊例花费增速同比-0.30%，22 年 3 月全媒体刊 例花费同比-12.60%，10 月由正转负后增速持续下降，行业景气度下滑明显。
广告行业监管细则不断，重点行业投放需求受到抑制。与此同时，2021 年至 今广告行业监管趋严，相关领域广告细则不断出台，一方面监管加大对虚假广告的 整治力度，另一方面细分领域自身亦受到相关专项监管，对行业需求端有所抑制。 以部分重点广告行业为例，教育方面，2 月监管开始对虚假广告进行治理，以央视 为首开始逐步下架教培类广告，3 月“双减”政策随即出台后教培类广告开始明显 减少，11 月校外培训广告全面暂停令教育投放显著收缩；游戏方面，7 月监管围绕 未成年人防沉迷开始进行游戏广告治理，8 月游戏版号停发以及未成年人防沉迷治 理力度加大亦进一步抑制游戏广告主投放意愿；医疗、保险、直播等细分领域广告 监管不断，对广告行业尤其是数字广告景气度造成冲击。
中国宏观经济韧性十足，经济回暖驱动行业景气度逐步回升。展望未来，短期 来看，全球宏观受疫情不断反复、能源价格上升以及供应链受阻，2022-2023 年全 球宏观经济仍将处于弱增长状态，主要国家经济增长承压，世界银行预测 2022- 2023 年全球 GDP 增速分别为+4.1%、+3.2%，中国 GDP 增速预测值为+5.1%、 +5.3%，中国 GDP 增速仍高于全球增速且 23 年经济将迎来反弹；另一方面，2022 年政府工作报告提出，今年中国 GDP 增速目标+5.5%，全年经济增长目标积极， 而国家统计局数据显示 1-2 月社零增速同比+6.7%，主要生产需求指标均有回升， 经济运行情况好于市场预期，随着“稳增长”措施刺激与货币政策支持等多方面不 断发力下，宏观经济有望自 22 年下半年开始逐步复苏，广告行业景气度亦有望同 步回升。根据电通国际预测，受益于宏观经济稳健增长与冬奥会和残奥会刺激，22 年中国广告市场增速预计达到+6.0%，未来 3 年中国广告市场仍将延续稳健增长。
中国广告强度稳中有升，对比美国中长期仍具成长性。长期来看，回顾中国广 告业发展，过去 10 年中国广告强度整体延续稳中有升态势，2010 年中国广告市场 规模占 GDP 比重为 0.57%，2020 年进一步提升至 0.90%，同比提升+0.02pct，已 成长为仅次于美国的全球第二大广告市场。对标成熟广告市场美国，根据电通国际 预测，2021-2024 年全球、美国广告市场 CAGR 分别为+6.49%、+7.96%，美国广 告市场仍保持良好增长且增速高于全球广告大盘，主要得益于美国经济成熟且增长 动能充足；另一方面，2021 年中国、美国广告强度分别为 1.01%、1.11%，中国广 告强度较美国尚有距离，随着中国宏观经济复苏并长期向好，中国广告强度及中国 广告市场规模将持续提升，广告行业仍具备中长期成长性。
1.2 互联网广告需求受监管冲击，宏观承压与疫情反复下梯媒韧性十足
个人信息保护和算法推荐管理细则落地，互联网广告库存及出价意愿受影响。 2021 年以来，互联网广告行业监管趋严，围绕反垄断、数据安全、个人信息保护和 算法推荐管理等领域加强监管，《中华人民共和国个人信息保护法》规范个人信息 处理活动并禁止“大数据杀熟”，《互联网平台落实主体责任指南（征求意见稿）》 要求平台不得未经同意将个人数据与来自自身其他服务或第三方服务的个人数据合 并使用，《互联网信息服务算法推荐管理规定》要求向用户提供不针对个人的选项 并提供便捷的关闭算法推荐服务选项，互联网广告的广告库存和投放精准度均受影 响，而投放 ROI 下降抑制广告主投放意愿继而影响 eCPM，导致互联网广告增长承 压。根据 QuestMobile，2022Q1 中国互联网广告市场规模同比+3.9%，单季度增 速为疫情高峰期以外最低，21H2 以来大盘增速持续下滑印证监管影响明显。
18321220911